Por Roberto A. Ruarte y Guillermina Simonetta

Estas semanas el movimiento de la tasa norteamericana de bonos de plazos más largos ha sido claramente de tendencia alcista, y quizás el impulso más claro para el mercado estuvo este lunes pasado, con la reacción posterior al feriado del Viernes Santo, cuando se publicaron los datos del mercado de empleo norteamericano

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, con una tasa de desempleo en baja nuevamente (a 4,4%) y cifras de creación de nóminas no agrícolas mayores a las esperadas por el promedio del mercado. Estas cifras generaron el lunes una apertura del rendimiento de bonos a 10 años con «gap» al alza buscando niveles de 4,75% pronunciando el movimiento alcista que venía desarrollándose desde el piso de 4,45% alcanzado semanas atrás, y extendiendo aún este avance en la última sesión de la semana pasada hacia la zona de 4,77%, movimiento que en términos de Fundamentals quedó justificado por las cifras del índice de precios al productor de marzo, mayores que las que esperaba el consenso (1% vs. 0,7%) básicamente por la influencia de la suba de precios del petróleo que se acumula en estos últimos meses.

En otras oportunidades hemos comentado el efecto disímil que suele tener la lectura del movimiento de la principal tasa norteamericana de referencia para el mercado, como lo es el rendimiento de bonos a 10 años, siendo que podemos observar en la historia instancias donde se genera un efecto de "flight to quality", como el visto en el fuerte proceso de caídas de Bolsas último, a fines de febrero y principios de marzo, donde los inversores frente a la incertidumbre del mercado accionario se refugiaron en bonos del Tesoro estadounidense, generando el proceso de subas de sus precios y caída en esta tasa que nos llevó de niveles de 4,92% al piso de 4,45% último, y paulatinamente desde allí esta tasa de interés fue recuperando posiciones al área actual. Asimismo, tenemos otros procesos donde el mercado compra bonos y acciones, y allí vemos subas de los principales índices accionarios pero a su vez bajas en el rendimiento asociadas a subas de precios en los bonos, y otros momentos donde la búsqueda de mayor rentabilidad asumiendo mayor riesgo produce un efecto contrario de venta de bonos y compra de acciones, como se palpitó en estas últimas semanas.

No obstante, el movimiento de suba en esta tasa de interés desde principios de marzo no ha sido tan lineal, y el mismo ha sufrido de sustancial volatilidad, con descensos de tasa que en algunas instancias se asociaron a las expectativas que se va formando el mercado sobre el camino que tomará la política monetaria norteamericana en este año.

La disyuntiva actual más relevante para los mercados subyace en qué probabilidad hay de que la economía norteamericana comience un proceso de desaceleración en su crecimiento, y si el mismo va a tener características de un aterrizaje "suave" o "forzoso" y en cómo compatibilizar una política frente a los riesgos aún remanentes de presiones inflacionarias. Así, el enfoque de política monetaria que habíamos observado hasta principios de 2006 en la Fed consistió en un aumento paulatino de la tasa de fondos federales, para paliar los riesgos inflacionarios, especialmente asociados a la tendencia alcista que traían los energéticos. Hace un año, la Fed quedó en stand by y mantuvo el nivel de esa tasa de referencia en 5,25% desde 1% de mediados de 2004, por el temor de que la restricción monetaria pudiera impactar en una desaceleración económica significativa... confluyendo en el caso típico de "trade off" entre crecimiento e inflación. Las perspectivas del mercado fueron entonces direccionándose a esperar que este año la Fed terminara reduciendo el nivel de su tasa de referencia y en la última reunión del Comité de Política Monetaria la decisión de mantenerla en 5,25% dejó entrever esa posibilidad. Pero si tenemos en cuenta los datos globales de los últimos meses vemos que la inflación norteamericana ha resultado superior a la del bloque europeo, y obviamente al bloque liderado por Japón (que paulatinamente trata de despejar en un plano contrario peligros de deflación en su economía), bajo esa perspectiva económica esa posibilidad de baja queda disminuida.

¿QUE NOS DICEN LOS MERCADOS?

Los mercados financieros son el mejor barómetro para predecir cambios de Ciclos de la economía, y que incluso suelen darnos un antecedente del tipo de noticias que una economía puede enfrentar, aun cuando no sepamos exactamente cuál será la noticia. En este sentido, a nuestro entender las tasas de largo plazo de bonos estadounidenses, como la de bonos a 10 años, han servido muy bien como anticipación al accionar que posteriormente tomó la Fed en sus decisiones frente a la tasa de Fed Funds.

Observemos el gráfico donde superponemos ambos rendimientos y veremos que a principios del año 2000, por ejemplo, la tasa de bonos a 10 años marca un techo en la zona de 6,83% en enero, y desde allí cede a la baja paulatinamente,mientras la tasa de fondos federales aún continúa un ascenso paulatino hasta su última suba mensual en mayo. Asimismo, luego de haber tocado mínimos cercanos a 3% a mediados de 2003, la tasa de bonos a 10 años comenzó un avance paulatino que aun cuando fue volátil también sirvió de antecedente, y luego de meses estable en la zona de 1%, la Fed decidió en el año 2004 comenzar el ajuste alcista que como comentáramos se extendió hasta principios del año pasado, quedando desde allí ese movimiento estable. Entonces, si la tasa de bonos a 10 años ha servido como antecedente del accionar que tomó la Fed en esas oportunidades, ¿qué podemos esperar ahora? Pues bien, técnicamente en los mínimos últimos de 4,45/4,47% que alcanzó este tipo de interés, tuvimos una importante señal de soporte para la baja que se produjo desde principios de febrero en esta tasa, soporte determinado por una línea alcista de tendencia en la gráfica semanal, en fuerza desde ese piso del año 2003 que ha servido como sostén técnico de la baja en el rendimiento y ha sustentado desde allí esta suba de tasa de las últimas semanas.

Creemos que este movimiento tiene aún una potencial adicional y a pesar de que el mismo puede quedar influido en el corto plazo por compras de bonos y recortes intermedios de esta tasa de interés, aguardaremos que el avance se extienda posteriormente de regreso a la zona de 4,9/4,92/ 4,95% en la tasa de bonos a 10 años o incluso entre la zona de 5/5,05/5,10%, área donde el avance de la tasa adquiriría una similitud en tamaños con el primer segmento alcista que nos llevó desde la zona de 4,4% de fines de 2006 hasta el techo intermedio de 4,92% en febrero de este año, y recién desde esa zona volver a enfrentar el área de resistencia mayor para este rendimiento, determinada por una línea bajista de tendencia de largo plazo (como podemos observar en la gráfica mensual semilogarítmica), la misma que contuvo el avance de este rendimiento a mediados de 2006 cuando el avance nos depositó en el máximo de 5,25%.

En este sentido, creemos que en las reuniones de estos meses la Fed no debería encontrar incentivos o motivos suficientes como para comenzar una reducción de su tasa de referencia, accionar que encontraría fundamentos en el desarrollo arriba expuesto, priorizando por el momento los riesgos de inflación ante la posibilidad de una desaceleración más pronunciada de la economía. Veamos...